海汽集团调整的收购海旅免税资产重组交易方案显示，拟下调海旅免税估值，估值区间为18亿元—25亿元，下降幅度达39%—56%

标点财经研究员  卓逸

自2020年7月1日海南离岛免税购物新政实施以来，离岛免税销售规模实现快速增长，2021 年离岛免税购物金额达到历史最高的 495 亿元，免税业务被看好。

海南海汽运输集团股份有限公司（下称海汽集团）锚定业务转型，拟收购海南旅投免税品有限公司（下称海旅免税），筹备周期超过一年半。但是，受到2023年11月—12月免税购物旺季未旺影响，海旅免税全年业绩不达预期，海汽集团也不得不放缓转型节奏。2月28日，该公司股票停牌。

数据来源：Wind

海汽集团拟入局海南免税市场

海汽集团是海南省道路运输龙头公司，近些年以汽车客运、汽车场站经营、汽车综合服务等传统客运业务为主，截至2023年6月底，拥有营运车辆2905辆，拥有三级以上汽车客运站26个、18个汽车维修厂、3个汽车检测站、10个加油站，投资建设20个新能源充电站等。

但近些年，随着高铁轻轨、网约车等新型客运方式不断发展，私家车保有量持续增长等因素影响，公路客运方式市场受到挤压，加之受疫情影响，海汽集团业绩出现下滑，2020年、2021年公司均表现为亏损态势，2022年才实现扭亏为盈，2023年该公司业绩仍旧预计亏损，亟需打造“第二增长曲线”。

海旅免税主要经营免税品零售业务，离岛免税方面，设立有高端旅游零售综合体海旅免税城，开展线下免税品门店运营业务，向全国离岛游客售卖免税商品，经营面积达9.5万平方米；线上免税方面，海旅免税的线上官方商店也已经上线，还有离岛免税业务——官方商店的会员购业务。

截至2023年11月，仅有7家经营主体取得海南离岛免税牌照，分别为中国中免、海南免税、海旅免税、海控全球精品免税、中服免税、深圳免税、王府井。短期内，离岛免税牌照仍属于稀缺资源。

2022年5月，海汽集团拟收购海旅免税，向免税商业综合业态转型。此前披露的重组方案显示，由海汽集团向海南旅投以“发行股份+支付现金”方式收购海旅免税100%股权，交易对价为40.80亿元。

其中一部分交易对价以发行股份方式支付，由海汽集团以11.09元/股价格向海南旅投发行3.13亿股，支付交易对价的85%；其余15%交易对价以现金支付，支付金额为6.12亿元。   

同时，海汽集团募集配套资金，拟向不超过35名符合条件的特定对象发行股票，股份数量不超过9480万股，募集配套资金不超过14亿元。

若交易完成，海汽集团主营业务将从传统客运业务转型为免税商业综合业务，实现旅游交通、旅游商业跨越式发展。

收购海旅免税再遇阻

然而，受海南离岛免税市场整体影响，海旅免税2023年业绩不达预期，公司不得不对重组方案进行重大调整。据海汽集团发布的公告显示，海旅免税估值区间调整为18亿元—25亿元，较此前的估值下降了39%—56%。

对于本次估值下降的原因，海汽集团解释称，根据海口海关统计数据，海南离岛免税市场销售额在2023年四季度未出现历史年度的“小旺季现象”，受整体行业趋势影响，海旅免税11月、12月业绩也没有达到预期水平，因此公司营业收入仅实现全年预测的78.67%。

不单单是受旺季未旺影响，汇兑损失也直接侵蚀了海旅免税的净利润。海旅免税向旅游零售商拉格代尔采购比例超过50%，目前主要采购的商品包括:香水化妆品、时装服饰、鞋帽、首饰、手表、眼镜、皮具、食品、酒类、电子产品、小家电、玩具和纪念品等。2023年5月起，海旅免税向拉格代尔的采购模式改变，从以参考人民币定价改为了主要参考美元定价，2023年，其汇兑损失高达3738亿元。

此次资产重组交易审核时长已超过一年半，海汽集团也不得不申请撤回此前的申请文件，待相关各方履行完毕审批再继续，这也拖慢了业务转型的脚步。   

资产重组备受市场关注

从二级市场来看，海汽集团此次资产重组备受市场关注，早在2022年5月，海汽集团宣布拟收购海旅免税以来，市场便迅速给予反映，公司股价开始连续涨停。2022年6月15日实现连续11个交易日涨停，最高时涨幅超过300%。

与此同时，海汽集团这些年的业绩却并不太理想。与海汽集团相比，海旅免税盈利能力较强，若能成功收购海旅免税，收获稀缺离岛免税牌照，入局海南免税市场，共同打造“交通+旅游”核心竞争力，海汽集团有望转型成为免税商业综合集团，盈利能力得到提升。

依据海汽集团交易完成后的整合计划，本次重组能够充分发挥海汽集团在海南汽车客运及汽车站运营领域资源，逐步扩大免税、有税商业经营场所，会员体系共享也能实现旅游零售业务的导流与增值服务，等等。

不过，由于2023年11、12月行业趋势发生变化，海旅免税业绩不及预期，不得不停牌再次调整交易方案。这意味着，重组方案最终获批，还需时日，时间线再次被延长。

海汽集团表示，“公司各项业务经营情况正常，本次撤回申请文件并拟在方案调整后重新报送事项对公司现有生产经营活动和战略发展不会造成重大不利影响，不存在损害公司及中小股东利益的情形。”

此次交易方案尚需得到上交所核准、证监会注册才能正式实施，能否获准仍然存在不确定性。