张家界子公司大庸古城进入重整阶段，公司股票逆势下行

标点财经、投资时间网研究员  李路

2024年的国庆假日又是一片“人从众”的热闹景象。文化和旅游部数据显示，国庆节假日7天，全国国内出游7.65亿人次，按可比口径同比增长5.9%，较2019年同期增长10.2%。可以说，在经济尚未完全恢复的情况下，旅游业是复苏最快的行业之一。

一片盛况之下，部分文旅公司的发展却不尽如人意。根据半年度业绩公告，2024年上半年，A股17家景区上市公司中，仅5家实现了归母净利润增长，多数公司却面临着利润下跌或亏损的窘境。

被誉为“山水旅游第一股”的张家界旅游集团股份有限公司（下称张家界，000430.SZ）也难逃脱亏损的命运，其子公司大庸古城发展有限公司（下称大庸古城）甚至因无法偿还到期债务进入了重整阶段。不仅如此，张家界还因未能到期偿还到期贷款导致部分银行账户被冻结。

10月8日开盘后，在A股一片大涨之时，张家界便以下跌4.29%收盘；9日更是继续下跌10.04%至跌停；在10日微涨0.45%后11日继续下跌6.76%，最终收报6.21元/股。风光的背后缘何步履维艰，文旅公司又为何难以盈利？

数据来源:Wind

大庸古城陷重整困境

近日，张家界披露多份高级管理人员聘任公告，任职十年的董秘金鑫终卸任，在一篇题为《董秘十年，我已不是那只拼命振翅，只能悬停的蜂鸟》的文章中，金鑫表示真正让他完全融入董秘这一角色的是大庸古城项目的定向增发经历。

不过，大庸古城那次定增最终募资额为8.39亿元，未达预期，这个开头似乎预示了项目以后的命运。9月18日，张家界发布公告称，湖南省张家界市中级人民法院于9月11日裁定受理湖南泓瑞电梯有限公司对张家界旅游子公司大庸古城发展有限公司的重整申请。张家界中院认为，大庸古城不能清偿到期债务且明显缺乏清偿能力，同时具备重整价值，依法裁定受理并指定清算组担任管理人。

大庸古城之所以走到这一步与其经营业绩有一定关联。2024年上半年，大庸古城营业收入仅实现232.64万元，同比下滑8.48%；归属母公司净利润亏损达到了6438.41万元，同比下滑30.43%；购票人数仅有0.23万人，同比降幅高达81.89%。   

标点财经、投资时间网研究员看到，大庸古城于2016年3月开始建设，2021年6月试运营，2022年8月中旬全面完工，前后投资额超过了25亿元，可以说投入相当之大。但是，高额投资并没有带来对等的回报。

从获得收入的能力来看，大庸古城虽建于古庸国所在地，且是在明清鼎盛时期的南门口原址上建设，占地16.01万平方米，建筑面积16.55万平方米，还复建了部分老建筑，但由于新建筑居多，给游客感觉的感觉仍是仿古和商业化，与国内其他古城运营模式并无差异，缺乏独特吸引力。由此，随着时间的推移，很多古城内的铺子陆续关闭，景区在非节假日期间显得格外冷，清盈利能力进一步下降。

与收入情况相反，由于大庸古城已然建成，折旧摊销、税费及财务费用等固定成本每年都难以避免，且是一笔巨大的开支。从可获得的公开资料看，2022年，大庸古城的营业收入合计为417.36万元，但折旧摊销费6892.42万元、房产税和土地使用税1860.05万元、财务费用4118.54万元，三项成本费用合计1.28亿元，收支严重不平衡，缺口巨大。

张家界也一直试图扭转这一困境，其曾于2023年4月与万达集团签订了战略合作框架性协议，拟围绕大庸古城项目开展合作，但最终框架协议没有得以实质推进，大庸古城生存仍然困难重重。

由于大庸古城总资产占张家界总资产的比重超过70%，其盈利能力以及资本营运能力很大程度上影响了张家界的财务表现。

张家界连续四年亏损

大庸古城是张家界其中一个业务，整体来看，张家界主要经营业务包括宝峰湖、大庸古城的景区经营，以及环保客运、十里画廊观光电车、杨家界索道运营等。

看似是一个很大的盘子，但自2020年以来，张家界已经连续四年亏损，亏损额分别为9221万元、1.35亿元、2.6亿元和2.39亿元。2024年上半年，公司实现营业收入约1.74亿元，同比减少2.87%；归母净利润继续亏损，亏损金额为6116.29万元，同比增亏49.13%。

在张家界的主营业务中，环保客运与杨家界索道是营收最高的两大项目，2024年上半年分别获得收入6739.26万元和3435.1万元，占总收入的比重分别为近四成和两成。不过，这两大支柱业务在2024年上半年表现并不相同，环保客运购票人数同比减少10.81%，导致营收同比减少12.94%；杨家界索道购票人数同比减少2.78%，不过营收获得了同比23.53%的增长。

在游客眼中，张家界的收费并不低，整个景区下来仅门票就要花费3500元左右，因此，很多人对张家界的亏损都感到困惑。亏损背后，或与几个因素有关系。

首先，张家界地区一些核心的旅游资源并不掌握在公司手中。比如，热门景区张家界国家森林公园和天门山国家森林公园，均归属于国家森林公园管理局，因此这部分门票收入并不属于张家界。

此外，归张家界管理的景区中，景区门票收入主要归属于公司第二大股东张家界市武陵源旅游产业发展有限公司，而张家界主要经营景区区间车、索道、观光电车、游船等交通相关业务。在此收入结构分割模式下，张家界在门票收入上的直接获益并没有外界想象的多。   

在支出端，为了维持景区的独特魅力和高曝光度，公司需要持续投入巨资进行设施维护、景观升级、夜间照明等。同时，随着游客数量的激增，景区在环境承载力、安全管理、服务品质等方面的要求也随之提升，进一步推高了人力、物力、环保等方面的支出，由此带来了很高的内部管理成本、维护费用和营销投入。在收支端的双向压缩下，张家界的盈利空间并不大。

不仅如此，在大庸古城“失败”的情况下，张家界的融资难度陡然增加，2024年上半年，公司筹资活动产生的现金流量净额暴跌287.6%。

9月30日，张家界市经济发展投资集团有限公司发布公告称，子公司张家界部分债务逾期、提前到期涉及诉讼事项、部分银行账户被冻结。具体而言，今年9月张家界收到交通银行通知，因未能偿还到期贷款，交通银行宣布同一贷款合同项下全部债务提前到期并提起诉讼，请求判决公司偿还贷款本金3700万元以及相关的利息、罚息和复利，并请求就其拥有的质押权利实现优先受偿。

9月23日，张家界收到永定区法院送达的（2024）湘0802民初3455号《民事裁定书》，因上述诉讼事项，交通银行向永定区法院申请了财产保全，永定区法院裁定冻结张家界部分银行账户。

标点财经、投资时间网研究员看到，截至今年6月末，张家界资产负债率为68.58%，远高于同行可比公司21.14%的均值水平。在公司的负债中，非流动负债余额12.47亿元，以长期借款为主，对应长期有息负债高达9.79亿元；流动负债余额5.19亿元，主要为一年内到期非流动负债，其中短期债务合计近3亿元。而与此对应，公司账上货币资金仅有5131.93万元，与短债之间有很大资金缺口。在融资受限的情况下，公司短期偿债压力必然很大。