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投资时间网、标点财经研究员 董琳

名创优品（09896.HK）旗下潮玩品牌TOP TOY International Group Limited（下称TOP TOY）近日正式向港交所递交招股书，拟在主板上市。摩根大通、瑞银集团和中信证券为联席保荐人。此次IPO，TOP TOY拟将募集所得资金净额用于进一步丰富多元化IP矩阵，增强IP运营能力，深化全球化的全渠道布局、品牌建设、消费者互动和营销计划中。

业内有分析指出，分拆上市不仅能缓解名创优品斥资63亿元收购永辉超市（601933.SH）带来的现金流压力，更可借助资本市场的力量，释放TOP TOY的品牌溢价。当前，名创优品市盈率仅为泡泡玛特（09992.HK）的三分之一，分拆TOP TOY后或可对标潮玩行业的高估值。

投资时间网、标点财经研究员注意到，除了TOP TOY，今年以来，52TOYS、卡牌品牌卡游也向港交所递交了招股书。那么，谁会成为下一个成功登陆资本市场的潮玩品牌？

据招股书介绍，自2020年起，TOP TOY作为名创优品的全资附属公司，开始潮玩业务。时至今日，TOP TOY已成为中国规模最大、增速最快的潮玩集合品牌。

以2024年零售额计，中国潮玩行业市场规模达人民币587亿元，前五大潮玩零售商的市场份额合计达20.7%，呈现相对分散的市场格局。其中，TOP TOY2024年在中国的零售额达人民币13亿元，在潮玩行业排名第三，市场份额为2.2%。

从业绩表现来看，2022年至2024年及2025年上半年，TOP TOY盈利情况较为稳定。期内，公司营收分别为6.79亿元、14.61亿元、19.09亿元、13.60亿元；经营利润分别为-0.37亿元、2.90亿元、3.96亿元、2.43亿元；对应的各期毛利率分别为19.9%、31.4%、32.7%以及32.4%。

TOP TOY的潮玩产品主要聚焦于手办、3D拼装模型、搪胶毛绒三大核心品类。其中，手办是公司体量最大的品类，2024年占总收入的比重达69%，2022年至2024年复合年增长率为73%；3D拼装模型是覆盖人群最广的品类，2024年该品类收入占比为21%，2022年至2024年复合年增长率为59%；搪胶毛绒是增速最快的品类，该品类收入由2023年的114.7万元增长至2024年的6379.1万元，并继续增加至2025年上半年的1.46亿元。三大品类共同构成了公司的核心业务。 

TOP TOY按产品品类划分的销售收入情况（千元）

数据来源：公司招股书

不过，目前的潮玩市场竞争激烈。投资时间网、标点财经研究员注意到，今年上半年，卡游向港交所递交招股书。据其提交的招股书文件，卡游2024年实现总营收100.57亿元，较2023年的26.62亿元大幅增长，这一增速不仅远超行业平均水平，更使其在泛娱乐产品行业的市场份额提升至13.3%（按商品交易总额计），稳居行业第一。

另据泡泡玛特2025年中期业绩报告，上半年公司实现收入138.76 亿元，同比增长204.4%，经营溢利为60.44 亿元，同比增长436.5%，毛利率稳定维持在70.3%的高位。

对此TOP TOY在招股书风险部分坦言，当前中国潮玩市场竞争激烈且分散，公司虽有优势，但竞争对手可能在品牌、IP运营、渠道等方面发力。若公司不能持续创新、提升品牌影响力，市场份额可能下降。

截至2025年9月19日，TOP TOY拥有299家门店，并已在海外开设15家门店，覆盖泰国、马来西亚、印度尼西亚、日本等市场。不过，在飞速扩店的过程中，TOP TOY仍面临着运营效率与产品矩阵优化方面的挑战。2025年上半年，该公司同店GMV增速从2024年同期的“增加中双位数”回落至“下降低个位数”，反映出行业竞争加剧下的客流分流压力。

TOP TOY在IP建设上也面临着内部孵化和外部授权的双重挑战。

一方面，TOP TOY与卡游相似，采取“IP集合平台”策略，以外部授权为主导，公司目前拥有17个自有IP和43个授权IP，合作IP占比超70%。而泡泡玛特则构建了以自有IP为核心的“盲盒生态”，通过原创设计、生产制造到零售终端的全链条把控，实现IP价值的深度挖掘。

另一方面，尽管TOP TOY与迪士尼、三丽鸥等80余个头部IP达成合作，但外部授权模式导致公司IP成本持续攀升直接侵蚀利润空间，且存在合约到期后IP流失的风险。

在股权层面，今年7月，TOP TOY刚完成与Temasek及其他独立投资者的A轮融资，融资总额约5940万美元，投后估值约13亿美元（约102亿港元）。

TOP TOY股权结构情况

数据来源：公司招股书

财报显示，IPO前，名创优品持有公司8.8亿股股份，占已发行股本总额的86.9%，叶国富及杨云云夫妇通过离岸持股工具控制名创优品约63.5%的股份，构成公司控股股东。此外，TOP TOY创始人、CEO孙元文持股为3.9%、CFO晏晓娇持股为0.8%、管理层持股平台持股为3.7%、淡马锡持股为4%、瑞橡资本持股为0.6%、创想投资持股为0.2%。

值得关注的是，TOP TOY与控股股东名创优品关联交易频繁。2024年该公司向名创优品供应潮玩产品金额达9.23亿元，占当年总收入的48.3%。2025年上半年，TOP TOY的总营收为13.60亿元，其中向名创优品销售的金额达6.19亿元，占比为45.5%。

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